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3.2. 调整尚在中途 ， 疫情之下眼望长远
我们通过梳理公司调整路线发现 ， 公司调整思路非常明确 ， 措施有序 。
2019年-2020年 ， 洋河调整可分为三个阶段：1）2019年6月到2019年12月 ， 以全线控货及梦之蓝M6+推出为代表 ， 公司摆脱了前期量价措施的摇摆 ， 开始以恢复渠道利润 ， 提升品牌高度为核心；2）2020年2月至2020年5月 ， 公司在疫情最严峻时期仍以价格为导向 ， 采取控货、减少政策力度等方式稳定价盘 ， 同时培育梦之蓝M6+的自然动销；3）2020年8月到12月 ， 伴随疫情淡化及投资增速回升 ， 洋河蓝色经典动销加速恢复 ， 公司仍坚持产品换代 ， 对梦之蓝M3进行控量之后推出水晶版梦之蓝M3 。
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展望后续 ， 我们认为公司经营拐点出现不代表调整告一段落 ， 公司调整尚在中途 。 公司目前处于渠道推力回升阶段 ， 但产品的换代升级则处在刚刚展开的阶段 ， 水晶版梦之蓝M3+仍处在消费者培育期 ， 海之蓝、天之蓝产品换代尚未进入时间表 ， 我们认为无论疫情是否反复 ， 调整仍将持续 。
4. 盈利预测与投资建议
收入预测：
公司已出现经营拐点 ， 但考虑到疫情将延后新品（水晶版梦之蓝M3及M6+）进入高速放量的时间节点 ， 我们预计公司2020-22年收入为213亿（前值215亿）/232亿（前值242亿）/264亿（前值271亿） ， 对应增速分别为-8.1%/+9.1%/+13.9% 。
其中 ， 结合目前对于疫情形势的评估 ， 我们认为海之蓝、天之蓝在2021年有望结束下滑趋势 ， 进入增长阶段（暂时不将海之蓝、天之蓝换代纳入考量范畴） ， 预计2020-22年海之蓝收入增速分别为-15%/+2%/+5%（前值为-8.5%/+5%/+5%） ， 预计天之蓝2020-22年收入增速分别为-16%/+2%/+5%(前值为-6.5%/+8%/+8%) ， 我们认为梦之蓝M6+在2021年结束换代 ， 将进入放量阶段阶段 ， 梦之蓝M3在2021年收入增速有望转正 ， 预计2020-22年梦之蓝整体收入增速分别为+6.1%/+18.5%/+25.4%（前值为-1%/+28%/+23%） 。
费用预测：我们预计公司2020-22年在费用管控方面相对稳定 ， 预计2020-22年销售费用率分别为11%/11.5%/12% ， 管理费用率分别为7%/7%/7.3% 。
盈利预测：
维持“增持”评级 ， 上调目标价至220元 。 1）结合收入及费用预测 ， 们预计公司2020-22年净利润分别为74.9亿元 ， 81.9亿元和93.3亿元 ， 分别同增1.4%/9.4%/14.0%（前值为同增1.4%/15.4%/13.9%） ， 对应2020-22年EPS分别为4.97元/5.44元(-0.29元)/6.19元(-0.33元)；2）考虑到公司改革后的成长性 ， 我们认为公司估值应参照行业平均 ， 同时考虑估值切换 ， 给与公司21年41倍PE ， 对应目标价220元（前值200元） 。 （周五收盘价192元）
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